邱国鹭：成功的投资者，就那么几招

　　去年买工程机械时，心想：机械替代人工、保障房、城镇化、产业升级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、进口替代、国际化、走出去战略，哪一条能实现对工程机械都是巨大的利好啊，这就是东方不亮西方亮的安全边际。

　　低估值是安全边际的重要来源。未来总是不确定的，希望越高，失望越多。低估值本身反应的就是对未来的低预期。只要估值低到足以反应大多数可能的坏情况，未来低于预期的可能性就小了。

　　很多人说，高风险高回报，低风险低回报。其实，低估值所带来的安全边际是获得低风险高回报的最佳路径。

　　价值1块钱的公司，5毛钱买入，即使后来发现主观上对公司的估值出了30%偏差，或者客观上公司出了意外导致价值受损30%，两种情况该公司仍值7毛钱，投资者仍不吃亏，这就是低估值带来的安全边际。

　　安全边际好比工程施工中的冗余设计，平日看似冗余，灾难时才发现不可或缺，例如核电站仅有备用发电系统是不够的，最好还有备用的备用。现实生活中百年一遇的灾害可能十年发生一次，股市更是如此。铤而走险虽然能在许多时候增加收益，但是某天你会发现，“出来混，迟早是要还的”。

　　零乘以任何数都是零，所以特别要警惕RuinRisk（毁灭性风险）。垃圾股如果没有更大的傻瓜接下一棒，股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了，骗子越来越多，傻瓜就不够用了，还不如在低估值和基本面的双重保险中寻找安全边际。

　　索罗斯所说的反身性：股价下跌本身对公司基本面有负面作用，易形成自我强化的恶性循环。有安全边际的公司通常业务简单，价值易估，不具有反身性。

　　例，贝尔斯登股价跳水会导致交易对手“挤兑”，有反身性，故不能越跌越买；可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料，无反身性，故可越跌越买。

　　综上所述，有安全边际的公司具有如下特点：

　　1、东方不亮西方亮，给点阳光就灿烂，N种情景只须对1条就赚钱；

　　2、估值低到足以反应大多数可能的坏情况；

　　3、有“冗余设计”，有基本面支撑作为“备用系统”来限制下跌空间；

　　4、业务简单，价值易估，不具有索罗斯所说的反身性，可以越跌越买。

　　大部分的失败都是根源于自己的求胜心切。所以孙子说，“善战者，立于不败之地，而不失敌之败也。”自己不出现漏洞，等待敌人出现漏洞。用到市场上，就是自己不乱动，等待市场先生给你机会。

　　05注意投资中的陷阱

　　第一个，识别价值陷阱

　　投资最需要的是坚守，最害怕的是坚守了不该坚守的。金融危机时花旗从55元跌至1元的过程中就深度套牢了无数盲目坚守的伪价值投资者。

　　假设我们用P表示价格，V表示价值，n表示未来，0表示现在，那么对于价值投资，成长投资希望Vn远大于V0，但是这需要预测未来，难度大。价值投资希望P0远小于V0，这只需要分析现在，难度小，安全边际高。

　　价值陷阱指的是那些再便宜也不该买的股票，因为其持续恶化的基本面会使股票越跌越贵而不是越跌越便宜。所以Vn远小于V0，投资者越持有越亏损。

　　第一类是被技术进步淘汰的。

　　这类股票未来利润很可能逐年走低甚至消失，即使PE再低也要警惕。例如数码相机发明之后，主业是胶卷的科达的股价从14年前的90元一路跌到现在的3元多，就是标准的价值陷阱。所以价值投资者一般对技术变化快的行业特别谨慎。

　　第二类是赢家通吃行业里的小公司。

　　所谓赢家通吃，顾名思义就是行业老大老二抢了老五老六的饭碗。在全球化和互联网的时代，很多行业的集中度提高是大势所趋，行业龙头在品牌、渠道、客户黏度、成本等方面的优势只会越来越明显，这时，业内的小股票即使再便宜也可能是价值陷阱。

　　第三类是分散的、重资产的夕阳产业。

　　夕阳产业，意味着行业需求没增长了；重资产，意味着需求不增长的情况下产能无法退出（如退出，投入的资产就作废了）；分散，意味着供过于求时行业可能无序竞争甚至价格战。因此，这类股票的便宜是假象，因为其利润可能将每况愈下。

　　第四类是景气顶点的周期股。

　　在经济扩张晚期，低PE的周期股也常是价值陷阱，因为此时的顶峰利润是不可持续的。所以周期股有时可以参考PB和PS等估值指标，在高PE时（谷底利润）买入，在低PE时（顶峰利润）卖出。

　　另外，买卖周期股必须结合自上而下的宏观分析，不能只靠自下而上选股。

　　六、投资最大的敌人是人性

　　研究世界各国股市的历史，几乎每个国家（包括A股），低估值价值股的长期投资回报率显著优于高估值的成长股。原因很简单：投资者对未来的成长往往抱有不切实际的过高期望，而对于现有的价值却视而不见。不珍惜已拥有的，而对未到手的持有过于美好的想象，是放之四海而皆准的普遍人性。

　　弱点一：过度自信；

　　99年参加哈佛行为金融学短训班，教授通过无记名调查提问：1、你退休时能有多少钱；2、在座的人退休时平均能有多少钱。当场统计，第一个问题的答案平均是3000万美元（在座多为美国基金经理），第二个问题的答案平均是300万美元。也就是说，平均每个人认为自己比平均数强10倍。

　　弱点二：仓位思维；

　　一旦买成了重仓股，对利好就照单全收，对利空消息就不以为然，心理学上叫ConfirmationBias，民间说法叫“屁股决定脑袋”。正确的决策流程是先有论据，再有结论；但多数人是先有结论，再找论据，那时对反面的证据自然就视而不见。有了仓位，思维就不客观，故称仓位思维。

　　弱点三：锚固偏见；

　　常有人说，这股票涨这么多了，还不抛？或，已经跌一半了，还不买？这就是锚固偏见（AnchoringBias）的表现，其潜意识是把原有股价当成合理、当成参照的锚点了。其实，一个股票便宜与否，看估值比看近期涨跌更可靠：基本面大幅超预期时可越涨越便宜，反之可越跌越贵。

　　弱点四：短期趋势长期化；

　　某公司利润去年6毛，今年7毛；故意报成去年5毛，今年8毛，增长60%，于是市盈率大涨，这就是利用人性中易把短期趋势长期化的倾向，行为金融学称为Over-extrapolation（过度外推）。把过去的增长过度外推到未来，把不可持续当作可持续，是成长股陷阱和周期股陷阱的共性。

　　弱点五：亏损厌恶症；

　　厌恶亏损（Loss Aversion）是人之常情，A股为甚：卖亏损股票，老外叫Stop Loss（止损），咱们叫割肉断腕--厌恶之情溢于言表；不少人股票涨回成本时就抛，亏损就扛着，还自欺欺人说不卖就不算真的亏。其实，股票的投资价值，与买入成本无关；该不该卖，也与你是否亏损无关。

　　弱点六：标题党；

　　投资者往往容易对新闻标题做出过度反应。例如，近期某些股票因为能为日本提供少量救灾物资药品而大涨；非典期间也有类似事例；去年报纸铺天盖地谈消费，去中西部调研却发现工地热火朝天，工程机械都在抢货。上标题的多是人咬狗事件，调研才能了解那些上不了新闻的狗咬人事件。

　　弱点七：榔头症；

　　美国消费股多，适合价值投资；加拿大资源股多，适合趋势投资。互联网赢家通吃，买龙头；休闲服装百花齐放，买成长。差异化产品，买品牌；同质化产品，买低成本者。不同国家、不同行业，适用方法应不同，但人们常生搬硬套同种模式。在一个榔头看来，世界上的所有东西都是钉子。

　　07要对未来有所准备，但是不要太相信预测

　　债券之王比尔•格罗斯说过，要想预测未来，没有比历史更好的老师；一本30元的历史书里蕴藏了价值数十亿元的智慧。

　　去年十大预言侥幸多对了几条之后，常有人问我，今年能对几条。答，对3条及格，对5条优秀。问的人往往有点失望。其实，每条预言包含若干个具体预测，每个预测都基本正确才能算是对了一条预言，因此，常常如履薄冰地想起加尔布雷斯的话：经济预测的唯一功能是让占星学变得受人尊敬---最终的预测只是分析预测后的结论，过程中包含更多具体预测，动态跟踪这些预测。经济预测只需料事如神，股市预测还得料人如神。

　　有时，难的不是预测未来的基本面，难的是预测投资者将会如何反应。去年初我常说：“我不担心二次探底，但是我担心其他人会担心二次探底。”今年的版本是：“我不担心通胀失控，但是我担心其他人会担心通胀失控。”这得学点行为金融学。

　　预测未来是一件很费力的事情。很多人不愿意做前瞻性的判断，对未来抱着一种不可知论。但我一直认为，作为专业的投资人士，如果不对未来做一个判断，怎么能战胜市场、战胜同业呢？

　　八、读好研报，事半功倍

　　1、读好研报，一篇好的研究报告应该说清三点：估值，票为什么便宜（估值水平与同业比，与历史比；市值大小与未来成长空间比）；品质，公司为什么好（定价权、成长性、门槛、行业竞争格局等）；时机，什么要现在买（盈利超预期，高管增持，跌不动了，基本面拐点，新订单等催化剂）。

　　2、会看旧报告；我喜欢读一两年前的旧报告。由于已经知道了报告发表后1-2年的行业演变、公司发展和股价走势，可以事后检验分析师的荐股逻辑（品质、估值、时机）对在哪里，错在哪里，有哪些经验教训。99%的报告在一年后是没有阅读价值的，剩下的1%精准地总结了行业规律和公司本质，那就是我周末的精神食粮。