|
|
1、近期展望：催化剂积蓄待放，市场底部反弹临近。
1）积蓄待放催化剂一：PMI回升至近八个月高点，经济底部阶段趋稳。11月制造业、服务业PMI双双回升，且创四月以来最高，预示经济阶段有望趋稳；其中制造业PMI中的生产、新订单、新出口订单等表征供需两端的分项指数环比均大幅回升，而产成品库存指数继续小幅回落至一年半低点的同时，采购量、原材料库存指数反弹，预示本轮工业企业去库存正逐步见底，后续补库存或将助力经济趋稳。此前10月中采制造业PMI、社融信贷、投资、消费、工业增速等悉数放缓，且均低于预期，使得近期市场担忧经济能否底部阶段趋稳；而11月PMI超预期显著回升，经济底部阶段趋稳预期将上升，为市场底部反弹提供基本面支撑。
2）积蓄待放催化剂二：“量稳价升”有望驱动工业企业利润止跌回升。工业企业营收、利润增速与PPI呈现强正相关性。本轮工业企业营收、利润增速放缓基本同步于PPI，均自17年2月见顶趋势回落至今。但从下行节奏或斜率来看，以上PPI、工业企业营收与利润的累计变化均自19年一季度末起显著放缓，其中工业企业营收、利润累计增速连续七个月各稳定在+4.2%至+5.1%、-1.7%至-3.4%区间。此外，值得注意的是，19年在减税降费红利下，工业企业的累计利润率不降反升，由年初的4.8%趋势回升至前十月的5.9%。
展望未来，CPI短期加速上行，中期逐步回落，整体中枢继续抬升，而PPI有望见底缓升并转正；随着PPI企稳缓升，预计19年底至20年上半年工业企业营收、利润增速稳中有升，利润率也有望继续小幅上行。行业来看，预计未来半年内中上游周期行业的利润随PPI缓升而企稳改善，同时在CPI涨幅扩大下，下游必需消费行业的利润提升或更明显；明年下半年，随着CPI- PPI裂口收窄，预计下游、中上游行业间利润增速分化也随之收窄。
3）积蓄待放催化剂三：货币政策释放降成本宽信用积极信号。前期类滞涨担忧，使得市场对于央行四季度至明年一季度的逆周期调节的货币政策空间预期下降，也是压制市场震荡盘整的主要因素之一。然而，近期央行连续下调MLF、OMO、国库定存等系列操作利率，旨在降低商业银行负债端成本、引导商业银行对实体经济信贷等资产端价格，并同时下调1、5年期LPR利率5bp。此外，近期央行召开的金融机构货币信贷形势分析座谈会，释放了岁末年初宽信用加码信号；预计在地方专项债前置发行下，届时货币政策将协同定向发力支持财政政策，岁末年初或有望降准。此外，为市场化引导资金利率曲线下移，预计利率走廊上下限存在进一步下调可能，即MLF、SLF、OMO等政策利率仍有下调需要。
4）积蓄待放催化剂四：财政政策发力稳基建。阶段性消费通胀高位上行的制约下，预计财政发力将为近中期逆周期政策重心，以发挥基建投资的稳经济调结构作用；近期国常会决定完善固定资产投资项目资本金制，降低部分基础设施项目最低资本金比例，允许权益型、股权类金融工具筹措资本金用于基础设施领域和其他国家鼓励发展的行业项目，释放了发力落实逆周期政策的积极信号。财政部近期提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元，占2019年当年新增专项债务限额2.15万亿元的47%，有望在明年一季度发挥稳投资作用。货币政策或将以疏通价格传导机制、降低实体经济融资成本为主，当然在发挥货币财政等政策协同效应下，预计在地方专项债发行高峰阶段一季度或存在降准的资金配合操作。
2、岁末年初市场研判：指数探底完成在即，趋势反弹或待催化剂确认。结合本轮震荡调整时长及调整幅度较为充分、当前两市破净股占比位于历史高点11%，及“高估值绩差/壳股持续挤泡沫—传统周期股估值趋势下沉—绩优白马股溢价率下修”一轮完整的市场估值修正顺序来看，当前机构重仓白马股的集体回调，或预示当前指数处于探底尾期。
虽然近期部分反弹催化剂的释放，或提振结构性反弹行情启动，但短期在国际机构资金净流入动能或减弱、岁末年初类滞涨压力、年末资金面担忧下，市场或仍处于震荡盘整期，阶段性趋势反弹或仍待改善预期因素的确认。近期展望，市场上行动力或有待于猪肉价格涨幅放缓、结构性通胀CPI涨幅不超预期、经济阶段企稳（有待12月中旬公布的数据验证）、中美经贸阶段性协议文本达成等不确定因素的预期确认；预计以上因素的积极改善与确认最快在12月中旬；考虑到本轮CPI涨幅高峰压力或为明年1月，同时中央经济工作会议的宏观政策定调有待揭晓，阶段性趋势反弹或待以上两大预期落地。
近中期降成本稳投资等货币财政逆周期政策发力，PPI止降缓升下工业企业利润改善在即，利于顺周期+低估值的金融地产等大盘蓝筹的年末阶段性修复行情；景气触底在即、估值相对安全的汽车与地产后周期链条（家装家居家电）、动力电池及其材料，业绩稳增长估值合理的绩优消费股的年底估值切换行情，以及估值已适度回调、但未来几年景气向上的5G通信设备、终端设备及2B、2C应用平台与内容等产业链。在降成本稳投资等逆周期政策提振下，滞涨的低估值传统周期板块阶段有望补涨。
3、中期基本面支撑：业绩增速趋稳弱回升，盈利能力稳中缓升。统计分析A股19Q3财报，整体呈现稳中弱回升态势，其中中小创触底回升明显，沪深300为代表的大盘股保持平稳较快业绩增速。短周期展望，实际GDP增速底部缓中趋稳、GDP平减指数趋势回升，GDP平减指数整体趋于回升，本轮自1Q17起的趋势下行阶段有望结束（自1Q17的4.4%趋势回落至3Q19的1.6%），预计短周期内名义GDP增速有望自3Q19的7.6%底部回升至8-9%区间。因此，上市公司业绩增速有望回升，但考虑到名义GDP增速回升幅度较弱，预计上市公司整体业绩增速上行空间有限。同时，盈利能力方面，中小创率先企稳回升，主板底部缓升在即。
——分行业板块来看，业绩分化显著，必需消费品与大金融整体占优，科技板块触底好转。
1）业绩改善向上类：主要包括农林牧渔、非银金融、建筑装饰、电气设备、公用事业等周期板块为主，业绩增速好转向上，尤其农林牧渔、非银金融的营收、利润增速双双显著上升；
2）业绩触底好转类：主要包括电子、通信、传媒等科技消费板块及汽车可选消费，业绩调整周期较为充分，前两三个季度增速已触底，近期行业景气及板块业绩增速正迎来反弹；
3）业绩保持平稳较快类：主要包括食品饮料、家电、医药生物等必需消费品板块，及银行、地产、建材等大金融板块，营收或净利润同比增速普遍连续多个季度稳定保持在双位数以上的较快增速。
4、中长期制度红利激活市场：深化改革提升活力韧性，扩大开放吸引长线资金。
1）资本市场制度改革：着力改善投融资供需两端，提升市场活力与韧性
今年初中央提出金融供给侧改革，尤其对资本市场改革发展在推动我国高质量发展作用方面寄予重任与期望，并确定了构建“规范、透明、开放、有活力、有韧性”的资本市场目标。在落实中央对资本市场的新使命新目标下，19年监管层确立了以加大中长线资金引入、培育价值投资者、提高上市公司质量等资本市场改革三大任务，且已取得预期成效。
6月中旬起，监管层推出了密集的资本市场制度改革开放举措，以“扩大开放9条”、“深化改革12条”为重点，着力加大引入中长线资金、优化资本市场供给、推进关键制度创新、增强市场的内在稳定性，以务实举措落实金融供给侧结构性改革。近日监管层精简优化再融资规则，扩大股票股指期权试点，中长期利于中长线资金加大入市，提升市场活力与韧性。
2）资本市场扩大开放：资本市场制度改革完善中，中长线资金趋势加配A股
今年A股在连续纳入国际指数并分阶段扩容后，年初迄今陆股通北上资金累计净流入近2800亿元，境外机构与个人持仓A股总市值已连升四月至9月底的1.77万亿元，占全A流通市值比例已达4.0%，已成为重要的机构力量之一。在明晟公司年内三阶段将A股以20%的纳入因子部分纳入MSCI指数后，未来纳入扩容计划将随着市场关切的交易结算等制度改革完善而有望持续落实，近期关切重点包括股指期货与期权合约等风险对冲管理和衍生品工具的获取、T+ 0 / T+1较短的非货银对付的交割结算制度与周期的适当延长、中国在岸证券交易所与陆股通假期之间错位摩擦的减轻、陆股通中形成有效的综合交易机制以实现投资最佳执行和降低操作风险等。中长期展望，随着我国资本市场制度改革与扩大开放的有序有力落实，A股纳入国际化指数的范围与权重逐步扩容，中长期预计全球资金增配A股的规模高达5-10万亿元。
同时，监管层正加快部署甚至落实资本市场制度改革与环境优化工作，着力改善投融资供需两端，加大引入国内养老金、保险资金、职业年金等中长线资金的规范入市。
5、配置建议：聚焦科技白马与低估值大金融龙头，逢低布局抗通胀消费与逆周期投资板块
1）聚焦科技成长优质股。围绕中国自主核心技术当自强、创新驱动高质量发展战略，及19年金融供给侧改革与资本市场发展目标，尤其无风险利率趋势下行及并购重组、再融资松绑等资本制度改革红利，以及5G引领的新一代信息技术商业化应用的产业趋势，建议重点聚焦科技成长优质股：包括新一代信息技术设施及其应用（5G、华为产业链、科技自主可控、人工智能、工业互联网、区块链技术、云计算大数据等）、创新生物医药、高端装备、新能源新材料等代表中国创新中坚力量，有望成为中期A股硬核资产；而后续中美经贸磋商达成阶段性成果，则有望提振风险偏好，未来几年5G商业建设与应用的加速落地，将为电子通信、工业互联、文化传媒等主要零部件、设备平台、内容流量等全产业链内优质个股创造趋势性增长红利。
2）坚定配置头部大金融与黄金资产。资本市场制度改革与金融供给侧结构性改革下，中长期头部金融公司重点受益；大金融及金融科技板块（银行、保险、证券、金融科技），尤其是头部或特色金融上市公司，估值较历史均值仍偏低，业绩增长确定，可坚定配置头部金融股，尤其年底经济底部企稳，将触发大金融板块的估值修复行情。同时，在中期内全球经济放缓、货币政策宽松、经贸格局及地缘政治动荡下，避险资产黄金可适当坚定配置。
3）逢低布局抗通胀绩优消费蓝筹与逆周期投资板块。
一重点逢低布局抗通胀绩优消费蓝筹；结合市场驱动力转换至分子端的变化，受经贸摩擦影响较小、阶段通胀压力扩散上升的内需市场广阔的品牌消费股、中期存量结构优化强者恒强的绩优消费蓝筹，如医疗服务、创新药、智能家居家电、文化旅游、白酒、养殖、调味品（存在提价预期）、化妆品等品牌消费与服务商；
二适当布局逆周期投资板块：经济下行与经贸摩擦压力中逆周期调节政策或适时适度发力，重点结合七月底中央政治局会议部署的逆周期工具：“制造业+城乡民生工程+信息网络新基建”等补短板工程，具体包括拓展扩大国内需求、启动农村市场与改革扩大消费升级，稳定制造业投资以提升产业基础能力和产业链水平，实施城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设等补短板工程，加快推进信息网络等新型基础设施建设等；及地产竣工交付面积回升、后地产周期的家装家具家电（2B公装市场龙头重点受益），行业景气触底改善在即、限购限行政策逐步松绑的汽车板块内的优势公司。
主要风险：海外市场震荡、消费通胀显著上升及中美经贸摩擦反复等风险。
|
|
