详细对比 A 股历史上的 6 次急跌

我们认为，这背后反映的是绝对收益投资者增多和杠杆资金的影响，这种情况 以后大概率是常态。

2、 基本面角度对比 6 次急跌 

基本面大趋势的对比，我们重点分析了盈利、流动性和估值这三个维度。我们 认为对比这 6 次调整，当下的市场盈利趋势能够排到第 2 位，流动性趋势能够排到 第 1 位，估值能够排到第 2 位，具体排序如下： （1）盈利趋势：2013 年 6 月>2020 年 1-2 月>2019 年 4-5 月>2015 年 6-7 月>2016 年 1 月>2018 年 2 月； （2）流动性：2020 年 1-2 月>2019 年 4-5 月>2016 年 1 月>2018 年 2 月>2013 年 6 月>2015 年 6-7 月； （3）估值：2013 年 6 月<2020 年 1-2 月<2019 年 4-5 月<2018 年 2 月<2016 年 1 月<2015 年 6-7 月；

2.1、 盈利趋势对比 

对于一个板块或整个市场来说，如果它的盈利是处在上行趋势，受到短期负面 冲击之后，之后的运行应该是比较强的；但如果市场是处在盈利下行的大趋势中， 特别是在初段和中段，受到负面冲击之后，是很难恢复的。 当前盈利处在缓慢往上的拐点附近，如果看绝对数值其实还没有往上，但是因 为有部分领先行业已经出现了盈利改善的趋势，比如说科技（包括新能源车）。而 部分盈利预期比较差的板块应该处在一个下行的末端。对比之前的几次急跌，当下 只比 2013 年 6 月稍微差一点，比其他几次都好。

2019 年 4-5 月，市场处在盈利下行的中后段。2018 年盈利下行，到 2019 年初 盈利还没有改善的迹象，最近半年比较火的电子、传媒、计算机、新能源车，在 2019 年 4-5 月份还没有被市场发掘，那时候只挖掘出了养殖的盈利改善，盈利逻辑 非常少。整体来看，2019 年 4-5 月，不管是整体还是结构，盈利趋势都是没有太多 看点的。 2018 年 2 月，那时候盈利是处在上行的末段，下行还没有开始，但已经有领 先指标开始变差。2018 年 2 月是处在 2016 年到 2017 年连续两年盈利改善的末段， 在 2018 年初，市场一致预期 2018 年全年的盈利环境很难持续超预期了，但自下而 上还没有发现可能会低于预期的点。但如果看宏观指标，包括社融、房地产销售， 发现其实已经下滑的比较厉害了，所以我们认为那个时候是处在盈利下行的初段。 2015 年中和 2016 年初的调整，这两次主板的盈利是在下行的中段，成长盈利 是到了上行的末段，如果去看上市公司业绩，其实成长的业绩到 2015 年甚至 2016 年初的时候还在改善，但如果是看并购等各方面的数据，已经逐渐转入往下的趋势 了。

我们认为 2015 年 6、7 月的时候成长盈利处在末段，主板盈利处在下行的中段， 而到 2016 年初，主板是处在盈利下行的末段，到 2016 年 2、3 季度之后，很多经 济的指标开始慢慢改善，特别是商品的价格在改善，但是在 2016 年 1、2 月市场展 望主板的盈利时，还很难看到这些。 2013 年 6 月，是由钱荒带来的冲击。如果看上市公司的盈利，主板是处在盈 利上行的末段。因为从 2012 年开始到 2013 年，主板有一个盈利小幅反弹的周期， 2013 年年中主板的盈利是处在反弹的后段，钱荒后，市场担心未来经济的下行， 但是主板盈利以及宏观同步指标，都还没开始下行。对于主板的盈利确定进入下行 趋势 2013 年 12 月之后。而成长的盈利是处在上行的中段，或者说是初段略靠后一 点。那个时候相对来说盈利的看点是比较多的，主板是盈利 1 年小反弹的末端，成 长是盈利上行大趋势的初段。

 如果把刚刚对比的这几次盈利格局做一个排序，我们认为 2013 年 6 月是最好 的，2020 年现在面临的情况排第 2 位，2019 年 4、5 月排第 3 位，2015 年 6、7 月 和 2016 年 1 月分别排第 4 位和第 5 位，最差的情况是 2018 年 2 月。 

2.2、 流动性趋势对比

 从流动性的角度去看，对比这 6 次急跌，最大的共性是存量机构的仓位，在调 整之前整体都是偏高。 不一样的地方是，现在至少宏观流动性是偏宽松的，而我们去看 2019 年 4-5月是略微偏紧一点点，2018 年 2 月是非常紧，2013 年 6 月是史上最紧，2015 年 6-7 月和 2016 年 1 月宏观流动性是偏宽松的，但微观流动性是非常紧的，因为当时查 配资、金融监管的影响。

现在的资金格局目前来看是几次冲击中最好的一次情况，首先是没有宏观的负 面冲击在，不像 2013 年年中或者 2019 年的 4-5 月份，那时候都有宏观的流动性收 紧。目前的微观流动性也还可以，政策对股市也是很支持的。当然短期调整过多之 后，必然带来杠杆资金的平仓，这个事没法避免的。这个每次调整都会出现的，但 至少没有外部的比较大的因素来影响股市的资金情况。所以这次的资金格局是我们 对比的 6 次案例里面最好的。

2.3、 估值对比 

从估值来看，我们认为目前面临的情况可能能排到第二位，绝对估值处在历次 调历次调整后最低。虽然 2013 年 6 月的静态估值比现在高一点，但那个时候的相 对历史的估值是相对偏低的，就是站在 2013 年，去对比 2013 年以前估值是非常低 的，那个时候不知道 2014 年上半年会到达一个很低的估值。我们说的 2013 年 6 月 更低，是指 2013 年 6 月和 2013 年之前去比，2020 年 1-2 月和 2020 年之前去比。

从基本面趋势来看，可以看到当下的基本面格局可以说是历次急跌中最好的， 盈利趋势能排到第 2，流动性趋势能排到第 1，估值能排到第 1 或者第 2。 这么多案例里面，相似度最高的是 2013 年 6 月。当时盈利的趋势有看点，但 是流动性冲击比较大，估值上这两次都是处在历史很低的位臵。但是这两次在短期 事件上有一些差异，2013 年 6 月的钱荒，不仅会冲击流动性，也会改变 A 股未来 的盈利预期。而这次疫情造成的冲击，担心的是未来一两个季度上市公司的盈利。 所以这一次急跌从，幅度上，会小于 2013 年 6 月。而冲击完成之后，指数可能会 出现 2013 年 6 月之后市场的表现。

3、 对比短期买卖力量的强弱 

短期对比我们从三个维度来看：极端事件、杠杆资金、配臵资金。我们认为， 这一次急跌中，短期杠杆资金平仓压力有，但相比较来看，并不算大，长期配臵资 金可能最多的。 （1）杠杆资金平仓压力：2013 年 6 月< 2020 年 1-2 月< 2018 年 2 月< 2016 年1 月< 2019 年 4-5 月< 2015 年 6-7 月； （2）长线配资资金：2020 年 1-2 月> 2019 年 4-5 月> 2013 年 6 月> 2016 年 1 月> 2018 年 2 月> 2015 年 6-7 月；

3.1、 每一次急跌都伴随着大的事件冲击 

每一次急跌，都伴随着一个大的短期利空事件，而且多数时候是大家跟踪比较 少的变量。2019 年 4 月–5 月的中美贸易再恶化，2018 年 2 月的美股和港股暴跌， 2016 年 1 月的人民币汇率快速贬值，2015 年 6-7 月的查配资，2013 年 6 月的钱荒。

3.2、 平仓盘的压力相对较好，长期配臵盘很多 

短期影响调整时间和空间主要看亮点：配臵资金和平仓盘，如果抄底资金比较 多而平仓盘不太多，理论上来说这个位臵的下跌幅度就不会很大。 我们认为这一次短期平仓盘压力相对可控，因为在调整之前的一个季度，指数 的上涨幅度，相比较之前的几次并不是很大。

从利率和估值的对比来看，当下的配臵资金可能是历次调整后最多的。利率很 低，估值也低，市场越调整，配臵资金是越多的。历史上，外资可以作为一个很重 要的配臵资金观察指标。如果估值贵，几乎每一次调整前，都能看见外资在卖（2015 年二季度、2019 年 4 月是两个最典型的案例），在调整之后，如果估值便宜，外资 就会买入。这一次急跌前，外资在调整之前就没怎么卖，调整后买的更多了，这说 明当下市场的盈利和估值匹配的很好，能吸引很多长线配臵资金。

本文来自：新时代证券研究所