聊聊逻辑：建立正确的投资框架才能获得稳定的投资回报

   投资和管理，研发，学习一样。正确的思维是建立自上而下的投资框架，填充知识点，让整个交易系统体系化，且每一个末梢环节都有更多纬度的论据支撑。这种方式，不一定能带来高额的投资回报，但是能够产生稳定的回报，而且系统本身可以不断被修正，不断被迭代，投资能力是不断晋升阶跃的！散户投资者最大的瓶颈是，起步阶段需要试错，尝试各种方法，效率很低。当盈利之后，又不够稳定，一会儿挣钱一会儿赔钱，这两个阶段需要耗费很长的时间，而且很多人还不能坚持下来。即使摸索出了自己的盈利模式，但是随着市场的变化，适应和改变能力也比较弱。这是因为自身的交易系统偏微观，无法适应宏观的大环境，没有建立从宏观到微观的知识框架，不知道如何适配新的投资环境。当然也有微观的交易系统恰巧适配当下的宏观环境，但是自身成功的论据不够充分。一个人的成功，投资的成功，绝不是单一要素，或者某个点做对了就成功了，一定是体系化的成功，只是很多时候误以为是某个点起到了决定性的作用！

在市场中挣到钱很重要，但是挣到钱的方法，交易系统，回测模型，以及投资框架，更加重要，这是保证我们获得长久稳定回报的锚定！

本文简单聊聊专业投资者的一些投资框架，不够全面，有一定启发性。第一篇是针对赛道的投资框架！

第一，确定正确的投资框架？

机构投资者有两大分析体系，现在主流的公募基金经理，以自下而上的分析研究框架，抓取优质企业的超额收益，属于典型的阿尔法投资策略！也就是结构性机会。

有一部分私募和公募，采用自上而下的分析研究框架，抓住全市场的β估值抬升的机会，行业的β型的机会，进行行业跟踪，风格轮动。抓住行业的周期拐点，和趋势性机会！

这其实就是机构投资者的两套核心策略。在2015年之前，全市场的波动率很大，同涨同跌，且周期蓝筹股作为国家的核心动能，有天然的高波动顺周期属性，因此板块轮动，风格转换，以及择时，等因素非常重要。而且全市场在牛市到来的时候，有高β的特征，估值抬升明显，而且风口上的行业估值提升远远大于业绩提升，因此超额收益往往来自市场本身的弹性波动。那个阶段，贝塔型的策略比较占优！

2015年之后，市场进入白马核心资产周期，经济环境去杠杆周期，流动性大幅降低。同时市场的阿尔法策略，开始主导市场，因为整个市场的波动率降低，行业轮动不明显。而优质企业自身的行业集中度提升，业绩提升，开始走出独立于行业，独立于市场的白马龙头行情。此时公募基金经理多采用，自下而上，挖掘企业个股的阿尔法策略，通过结构性机会获得超额回报！现在的价值成长策略的基金，大多采用这种投资策略，个人也比较认同。这个阶段，一批基金的夏普比率明显提升，收益回撤比明显提升。优秀基金通过自下而上的α策略，跑赢指数产生超额收益，有美股化的趋势。

个人的观点

由于宏观经济减速，新动能接管旧动能，新动能中消费和医药的周期属性降低，贝塔属性降低，而阿尔法的属性提升。科技行业是阿尔法和贝塔属性兼具，其弹性最好，风险也最高。新动能下，整个市场的波动率下降，但是创业板的结构性机会加强，因此长周期来看，阿尔法策略占优，长期持股，高仓位，少择时，适用于大型资金，价值成长投资的策略。

但是对于小资金来说，还是要有一定跟随大盘牛熊周期，风格轮动，做好择时，抓住β波动的机会，获得一定的超额收益！

个人的投资框架，是基于自上而下，研究宏观经济的新动能，找到具有长期β的核心赛道。在赛道中配置自下而上的阿尔法策略的优质基金，如果买股票，也是采用类似机构投资者的价值成长策略选有长期，高成长性的股票！

第二，看清投资收益的组成部分？

证券投资的超额收益率可以看做两部分之和。第一部分是Alpha，收益和整个市场涨跌无关。第二部分收益来自整个行业和市场的上涨Beta。我把Beta分为两部分，一部分是行业，一部分是市场。当行业表现好的时候，你配对了行业就有收益。在一些环境下，Beta收益常常大于Alpha。在牛市周期下，全行业普涨，因此Beta策略远跑赢Alpha，此时投资者赚的是市场估值提升得钱，并不是个人选股能力优秀与否。经常有投资者在大牛市，误以为自己是选股高手，其实这个阶段，择时，流动性，风险偏好，抓热点，比基本面选股要更加有效率。但是当市场的波动率降低，行业波动率降低，这个时候就非常考验投资者的选股能力，长期持有价值成长股，是最好的复利增长模式。这种状态就和当下很像！ 大家常常会说，Alpha和Beta不可兼得。你要么自上而下抓Beta，要么自下而上抓Alpha。没有人能同时把自上而下和自下而上做好。实际上，我个人认为，一个优秀的投资者应该把Alpha和Beta都抓住才行。这里说的Beta，不是今年赌一个行业，明年再赌一个行业，而是大的社会发展的Beta。这里我要强调一点。中国的经济转型，意味着，全面的系统性机会的时代结束了，未来越来越倾向于新动能下的结构性机会。在这样的宏观背景下，中国大的Beta在哪里，这是我们必须看清楚的。例如现在的房地产，银行，旧动能行业，他们未来的成长空间还大吗？和科技医药比起来，哪个成长空间更大，加杠杆的空间还高吗？在这样的低贝塔状态下，即使是自下而上能够选出一定的优质龙头企业，但是超额收益会比科技龙头强吗？这里给大家抛砖引玉，可以自己多思考这个问题。

Beta自上而下和Alpha自下而上，在一定程度结合起来，以阿尔法策略为核心选股，以贝塔策略为核心选赛道，这是相对效率比较高的策略！

第三，过去三十年，世界主流市场的超额投资收益来自什么行业，中国未来的Beta机会在哪？

通过研究美国，欧洲，日本市场，我们来看看贝塔的机会在哪里。美国股市，过去三十年表现最好的三个行业是科技、可选消费和医疗，这就是大Beta。相反，电信服务、公共事业、原材料是三个表现最差的行业。欧洲股市过去三十年表现最好三个行业是化工、医疗保健、食品资料；表现最差的三个行业是银行、电信、零售。然后再看日本，过去三年表现最好三个行业是精密仪器、医药、交通运输；表现最差三个行业是空运、银行、矿业。最后看中国，2005年以来表现最好三个行业是食品资料，家电，医药；表现最差三个行业是钢铁、采掘，交通运输。

再给大家一组数据对比。过去三十年美国，大部分千亿美元市值的公司，集中在四个赛道，信息技术，医药及医疗器械，必选消费，可选消费！而信息技术在最近二十年脱颖而出，领先消费赛道。而医药赛道增长非常稳定，弹性适中。反过来，房地产赛道只有一家公司过千亿美元，银行中的富国银行，花旗银行，汇丰控股，也才千亿美元。这就是时代的轮回。美国七十年代，市场的主导力和今天中国市场一样，是金融地产，但是三十年之后，科技，消费，已经占据了半壁江山。

作为投资者，我们需要从自身的微观世界跳出来，跳出小巷思维，站在更广阔得视野下看待宏观经济的变化。最近市场中，明显有两大类投资者，一部分拿着医药消费科技，看着账户天天新高，高喊牛市已来。一部分拿着金融地产基建，苦苦等待。冰火两重天，正式中国大的经济社会的缩影，新旧动能的替代过程，不会一蹴而就，银行地产周期，一定还有机会，但是他们并非未来的大β，只是短周期的行业估值修复，或者是整个市场的一次β修复。长远来看，中国经济不会在是8个点以上的高增长，而是3-4点的高质量增长。