【市场分析】疫情造成全球经济危机的可能性分析

     新冠疫情已经成为2020年最大的黑天鹅，其影响力堪比第二次世界战争。当前已经已经造成市场上主要的国家都进行了部分的全国封禁状态，其对经济以及金融市场的影响正在逐步展现出来。我们通过追寻经济发展中的信号，试图通过这些信号去探寻出现全球经济和金融危机的信号，以为下一步投资判断可能的方向。

        新冠病毒肺炎已经构成全球大流行，当前广泛冲击全球经济和金融体系的运 行。分析疫情对经济的影响，我们可以根据疫情影响的关联性把这个影响分成三个层面：消费层，供给层，金融联动层。

      从对经济的破坏程度来讲，消费层是最直接的，疫情造成大家消费的萎缩， 在短期内可能出现断崖式的下行，但是疫情一旦过去，消费层最先缓解，经济的反弹相对确定。这相当于给经济 按下了暂停键，但机器并没有损坏。消费层影响的更多的是居民部门。

     而影响的第二个层面是供给层，供给层对应的是企业部门。供给层的一旦受到影响将会严重得多。疫情持续导致相关企 业陷入困境甚至倒闭，以及失业率随之快速上升，经济运行这架机器受到损害。若情况继续恶化， 随着疫情对供给侧损害的加剧，就会通过金融渠道对整体经济造成打击，这是最危险的前景。

     从实 体企业自由现金流的中断，到相关资产价格的大幅下跌，进而恶化金融机构的资产负债表，引发债 务到资产的螺旋式恶性循坏，导致系统性的金融危机。对经济增长的长期影响而言，这是最有害的 一种前景，需要很长时间才能得到纠正。

     所以说，维护金融体系的稳定至关重要，是抗击疫情双线作战的另一个主要战场，这也是在当前疫情下，全球主要经济体都大范围，大力度降息，实行货币宽松，实施激进的财政补贴政策的主要原因。当前股票价格持 续而陡峭的下跌，在广泛高企的杠杆作用下冲击金融稳定，造成家庭财富的收缩，其影响是结构性 的，尤其是在美国等家庭对股票风险资产敞口较高的发达经济体。这也是各国必须维护资本市场 （股票与房地产）稳定的原因所在。

    二、当前冲击的现状

    从全球看，形势正朝不利的方向发展。疫情发展至今，显然已经不是短期和局部的消费萎缩的 格局。一方面，从全球范围看供给侧的伤害已经开始浮现，相关行业和中小企业受到重创；另一方 面，供给侧的损害正在通过金融渠道影响全球资本市场。近期股票市场大幅波动，交易对手风险明 显上升，现金流紧张局势迅速蔓延。在恐慌情绪和不确定性下，金融危机的可能前景，并非危言耸 听。

       目前，疫情对经济冲击的程度，正处于第二阶段（供给侧损害）向第三阶段（金融危机）发展， 必须采取有力的政策措施遏制这种不利的发展趋势，将供给侧的损害降到最低，维护金融市场的 稳定，从而防止金融危机的可能前景。

    全球资本市场的信号，正加深我们对金融危机的忧虑：

   一是近期全球股市出现“史诗级的暴跌”。 美股两周内出现 4 次熔断，欧美主要股指累计跌幅 普遍超过 30%（纳指以盘中最低点衡量）。市场恐慌情绪加剧，VIX 指数升高并突破上一轮金融风 暴的水平。二是美债 10 年期国债利率一度下跌至 0.5%，曾刷新历史新低，上周在美元流动性短缺的冲 击下回升 40BP；同时信用利差走阔，反映投资者的避险情绪和市场对信用风险的严重忧虑。三是美元流动性紧张，导致近期出现黄金、股市和债市同向下跌的现象，表明全球投资者正在 不计成本地抛售一切资产，转为持有现金。而美联储无论是实施零利率还是 QE 操作都未见有效扭 转市场面临的流动性紧缺问题，广谱资产齐跌的现象暂未得到明显缓解。

      三、是否爆发全球型金融危机

      疫情持续之下，经济陷入技术性衰退，供给侧的损害逐渐浮现出来，金融市场面临多方面的压 力，其中包括金融机构流动性风险、美国企业信用风险（尤其是能源、航空等企业的债务风险）等。正如病毒蔓延一样，这些风险一旦触发就具有传染性，进而影响金融体系的 稳定。

    金融机构流动性风险 。随着权益市场和石油价格下跌幅度的不断加深，美元流动性出现紧张，原因在于资产管理机构 面临不断增加的产品赎回（Redemption）和保证金追缴（Margin Call）的需求，短时间构成巨大 7 / 14 的现金压力。日元和欧元货币掉期点的走阔说明离岸美元流动性也在收紧，互换市场中的美元融资 成本走高。上周股债商品齐跌以及美元指数的走强，印证了金融机构在流动性层面的缺口正在拉大。 尽管美联储紧急降息 150BP 将基准利率压缩至零利率区间，同时释放了 7000 亿美元规模的 量化宽松，但是对解决美元流动性紧缺的效果似乎并不显著，原因在于流动性传导机制受制于对交 易对手风险上升的担忧。在市场恐慌情绪延续的情境下，非理性的资产抛售情形下，无法估量市场 对于流动性的需求缺口具体有多大。若美联储等核心央行的流动性投放不足，或货币政策传导不顺 畅的话，金融机构面临的流动性风险需要持续保持警惕。

    美国企业信用风险。美国不同行业的信用风险存在结构性的分化，尤其是受到低油价扰动和疫情冲击的能源 和航空板块面临的信用风险更高。以能源板块为例，新冠肺炎疫情本身导致全球石油需求预期下滑， 而沙特和俄罗斯掀起的石油价格战更是在供给侧添了一把火。在低油价的冲击下，预计全球大部分 油企都会出现盈利下滑，而美国页岩油企业面临更加严峻的现金流危机。金融市场正在对这种前景 给出价格信号，美国能源板块高收益债利差已经突破 2008 年金融危机时的高位。在这种极为不利 的前景下，美国的财政体系必须介入并提供定向纾困资金，否则能源行业的债务违约风险很可能进 一步攀升，成为金融危机的一个触发因素。

    四、未来会怎么样

       当前时间点整个疫情对经济的影响正从企业部门向金融部门传递，未来的发展更多的取决于未来疫情什么时候得到有效控制。市场在等待新增确诊病例回落的拐点，这在很大程度 上涉及到防疫强度的问题。从中国和韩国的经验来看，最高防疫强度下，两个月内是有希望控制疫 情发展曲线的。考虑到各国政府的执行力和民众的防疫意识、方式和力度的不同，海外疫情可能还 需要两至三个月时间，才能见到曲线回落趋势。

     另一方面我们页看到各国政府为了控制疫情采取各种措施，寄希望可以把疫情对经济的冲击降到最低。在这方面，我们已经看到一些积极的进展，包括多国央行 降息和重启量化宽松，以及大规模刺激经济方案的推出。例如，美联储在迅速降息 150BP 至 0- 0.25%的基础上，启动了 7000 亿美元量化宽松，并迅速重启各种非常规的流动性管理工具，包括 为一级交易商提供融资和借券便利的一级交易商信贷便利工具（PDCF）、向发行商业票据的非金 融企业提供商业票据融资便利（CPFF）、向货币市场投资者提供融资便利（MMLF）等，这些措施 部分缓解了回购和票据市场的流动性问题。加拿大、英国、澳大利亚、日本等央行也迅速通过大幅 降息或扩大资产购买计划等方式加大货币政策宽松利率。为缓解全球美元融资市场面临的压力，美 联储与澳大利亚、巴西等九家央行建立了临时美元流动性互换协议。此外，各国相继出台大规模的 减税、投资等经济刺激政策，其中包括美国万亿美元一揽子刺激计划等。

     而其中中国可能是最先走出因疫情造成经济困境的国家。中国的疫情和欧美相比有一个明显的时间差，因此可以预见一季度中国经济会出现重创，目前市场预计一季度中国经济将出现近几十年来的首次负增长。而欧美大概率在二季度会出现严重萎缩。

     当前投资者更关心的可能是A股是否会走出独立行情。目前中外疫情变化出现错峰，国内企业逐步复工复产，经济活动开始恢复；而海外的检疫隔离、 限制出行似乎才刚刚开始，A 股能否走出独立行情成为了市场关注的问题之一。 今年以来，中外股市走势出现一定的分化。截至 3 月 20 日，全球主要股市当中，A 股跌幅较 小。放眼当下，随着国内疫情进入尾声，以及中国政府推出强有力的财政货币政策，中国经济有望 在二季度逐步恢复，相较于海外市场受制于疫情蔓延而剧烈波动，A 股市场有望率先走出低谷。