2020 年 3 月 9 日,WTI 原油价格创历史最大跌幅,同时俄罗斯已经做好和沙特
长期打原油“价格战”的准备。这意味着,在海外疫情出现明显拐点之前,不排除油
价持续保持低迷的可能。 若油价持续低迷,对国内而言是好坏参半。一方面,我国是原油净进口国,油价
下跌可以降低我国原油进口成本与下游行业生产成本,从这个角度来看,低油价可以
看成是产油国对中国等原油消费国的补贴;但另一方面,油价大跌会引发其他工业品
价格下跌,加剧通缩预期,企业实际利率上升,可能导致降息的效果打折扣。 比起这些显性影响,我们更应关注油价暴跌可能引发的两个连锁反应: (1)油价暴跌导致高收益债利差飙升,增加美国企业信用风险。当前美国三大部
门中,最脆弱的可能是企业部门,次贷危机后的低利率环境刺激了企业部门大量投资,
企业部门杠杆率持续飙升。 次贷危机后,VIX 指数与油价负相关,当油价大跌时,VIX 指数往往飙升,全球
风险偏好显著回落,这将导致资金从高收益债中流出,高收益债利差上升。若利差持
续飙升,企业将感受到明显的利息偿付压力,尤其是能源部门,美国高收益债中,能源部门占比在 20%左右,若油价持续位于产油企业盈亏平衡线之下,能源部门可能面
临较大的信用风险。
(2)通过美债利率和美股等途径来影响美联储货币政策,不排除未来美联储会采
用购买股票等非常规政策。美债利率期货隐含 3 月 18 日美联储将联邦基金目标利率降
至 0-0.25%的概率为 90.1%,而这种过快降息导致“弹药”的行为对美股而言不是
好消息,同时,美国高收益债利差与美股负相关,油价大跌导致高收益债利差上升速
度比之前更快,市场需要担心企业信用风险爆发,这也可以解释为什么 3 月 9 日油价
暴跌后美股跌幅比之前都要大。 美联储表示会采取行动,但问题在于长期美债收益率可能比联邦基金目标利率提前达到零,量化宽松的意义大打折扣。同时,量化宽松会减少市场上的美债,而美债
是重要的抵押品,美联储过度购买美债可能会起到相反的作用。那么美国可以做出的
现实选择之一就是财政货币化,由美联储直接购买财政部发行的国债,一方面可以为
政府债券融资,由政府替居民和企业消费;另一方面也不会导致金融市场的抵押品减
少。甚至也不排除美联储学习日本央行,通过直接购买股票,投放流动性,稳定股市,
防止经济主体的资产负债表恶化,同时也可以避免市场上美债的减少,不过这需要修
改法律。
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