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十问大宗商品涨价与潜在通胀风险

金融老法师 老法师谈投资 2021-5-27 22:06 183206人围观

来源:中国财富管理50人论坛 作者:CWM50

大宗商品价格持续走高或对我国造成一定输入性压力。国家统计局数据显示,当前受石油和有色金属行业价格涨幅回落影响,4月PPI环比涨幅回落,但受去年同期基数较低影响,同比涨幅扩大并创三年半以来新高。为保持经济平稳运行,国务院常务会议于5月12日、19日连续两次聚焦大宗商品价格问题,强调做好应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响,加强货币政策与其他政策配合,部署大宗商品保供稳价工作三大举措,利用国内国际两个市场两种资源优化供给结构。

如何看待当前国内外价格形势?大宗商品涨价背后原因是什么?未来价格走势如何?国内高企的PPI是否会传导到相对偏弱的CPI?这些现实问题将对我国货币政策造成哪些压力?政策选择如何有效应对?

中国财富管理50人论坛研究部邀请中银证券全球首席经济学家管涛、 长江证券首席经济学家伍戈、北京大学国民经济研究中心主任苏剑,对上述热点问题进行分析解答。

对话主持人:CWM50编辑部主管王蕾

如何看国内外价格形势与特征?

王蕾:很感谢三位专家做客中国财富管理50人论坛,今年以来对经济数据和经济形势的分析成为经济界争论的焦点,一季度数据同比看特别好,但是环比看又是另一种“风景”。我们也召开了几次会议对经济形势进行分析,虽然各位专家观点仍存分歧,但目前经济已开启常态化进程,结构性问题犹存成为共识。

且当前大家最为关心的问题是主要国家政策刺激力度不减、国际大宗商品价格持续上涨背景下国内外的价格形势。所以首先邀请三位专家谈谈国际国内价格形势呈现哪些主要特征?

管涛:全球来看,通胀形势主要源于发达国家史无前例的政策刺激。去年疫情初期,主要发达国家央行以超宽松货币政策对抗经济停滞和金融动荡。美联储仅一年时间就累计扩表约3.7万亿美元,超过上一轮金融危机期间总和。美联储提出“平均通胀目标”的新型政策框架,反复强调就业比通胀更重要。

同时,截至今年4月份,欧央行、日本央行也分别计扩表3.9万亿美元和1.2万亿美元,等于再造了一个疫前的美联储。海外三大央行总资产对名义GDP比值大幅跳升。加上财政刺激强度也远超上一轮金融危机,尤其是美国政府举债超5.7万亿美元,给私人部门大肆撒钱。美国消费过热,美国CPI环比连续正增长,引发通胀预期脱锚的担忧。

对于我国而言,当前输入性通胀掩盖了我国长期通胀疲软问题。4月份,我国CPI同比低于1%,核心CPI仅0.7%,远低于疫情前水平。我国是全球最大的原材料进口国,本轮大宗商品价格持续暴涨,导致PPI环比连续11个月正增长。这无疑会加重国内企业生产成本。成本推动下,涨价沿着产业供应链逐级向下游传导,弹性逐级变小。

值得注意的是,我国同时也是最大的贸易加工出口国。由于疫情的特殊情况,我国对外价格转移的能力应较疫情前有所提升,许多订单只能放在中国做才能保证供应。因此,疫情期间,外需强于内需,但国内下游消费仍然复苏不足。行业间冷热不均的局面会对部分以内销为主的企业造成较大成本压力,尤其是核心CPI涨不动的情况下,企业利润只能被挤压。

伍戈:当前通胀形势以中上游成本推动为主要特征,成本上涨主要因海外经济快速修复。整体而言,海外成本推动性特征明显,也包括国内近期由于限产等各方面原因引致黑色系一些供给面收缩,和碳达峰预期的影响等,进一步加剧了中上游成本冲击的特点。

苏剑:从国内情况来看,第一个特征,肉类食品供给扩张影响下,目前食品价格下跌。第二个特征,疫后交通、通信等非食品消费增长叠加低基数效应,导致CPI整体走势上扬。

大宗商品涨价背后原因何在?

王蕾:统计局数据显示,我国4月份PPI同比涨幅扩大,其中,生产资料价格上涨9.1%,涨幅比上月扩大3.3个百分点,影响工业生产者出厂价格总水平上涨约6.76个百分点。其中,采掘工业价格上涨24.9%,原材料工业价格上涨15.2%,加工工业价格上涨5.4%。工业生产者购进价格中,有色金属材料及电线类价格上涨23.3%,黑色金属材料类价格上涨20.2%,化工原料类价格上涨13.3%,燃料动力类价格上涨12.1%。

从主要行业看,石油和天然气开采业、黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼和压延加工业、有色金属冶炼和压延加工业同比分别上涨85.8%、38.3%、30.0%、26.9%。这些数据主要是受到了2020年下半年以来国际大宗商品价格普遍大幅上涨的拉动。各位专家如何看待大宗商品涨价背后的原因?

苏剑:主要原因是供不应求。一方面,随着疫情得到初步控制,全球经济出现不同程度的反弹,拉高了对大宗商品的需求;另一方面,原材料的开采、国际运输和供给仍在一定程度上受到疫情扰动,导致供给不足。此外,为应对疫情对经济的冲击,主要发达国家采取了宽松的货币政策,货币扩张因素也反映在了目前的大宗商品价格中。

伍戈:在政策层面,全球范围内疫苗接种加快、疫情管控取得成效,在消费修复和政策刺激下全球总需求回升,经济快速修复。在市场层面,确实有供需矛盾。本次大宗商品涨价一个明显特征表现是受到了供给端影响。当前需求上升相对快,而去年和前年全球投资相对虚弱,导致产能供给跟不上当前需求迅速扩张。

在此过程中,特别值得一提的是,由于发展中国家和发达国家疫情和疫苗进展差异大,发展中国家更多为原材料供应国,和需求国之间因疫情差异导致两者供需矛盾进一步尖锐,加上当前碳达峰目标和和环保限产等一些原因,也一定程度加剧了供给链的收缩。

管涛:在全球供需错配背景下,当前疫苗接种较快的发达国家需求在回升,原材料出口的新兴市场国家还在与疫情搏斗。近期,印度疫情大暴发可能就会影响到部分药品和手机的供应。主要央行实施超宽松货币政策,有意拉高通胀,全球流动性泛滥,进一步助长了大宗商品市场的投机氛围,凸显了大宗商品交易的金融属性。

如何看待现阶段大宗商品价格走势?

王蕾:近期,大宗商品价格有所回调,前期受到其他市场影响还一度大幅震荡。市场很关注现阶段大宗商品价格走势,各位专家怎么看?“大宗商品超级周期”是否可能?

伍戈:大宗商品价格上涨过程与全球疫情形势紧密相关。如果短周期内全球疫情出现反复,从需求面来看,大宗商品价格上涨必然会受到一定影响。从技术层面来看,前期大宗商品价格上涨过多,存在技术性回调的可能性。当然,这也与近期中央对应对大宗商品涨价形势作出部署有一定关系,引起市场预期发生改变,均引致近期大宗商品价格回调。

但是,我不认同现在存在超级周期,因为超级周期的出现需要更强大力量的推动。比如,中国当年加入WTO,融入全球工业化过程,才可能引致大幅、长期的上涨。同时大宗商品价格也是有顶的,不会一直上涨下去。

全球需求扩张最快的时候,应该是欧美实现全民免疫的时候,而欧美全民免疫的时间点大概率在今年夏天或今年三季度。届时,全球大宗商品价格可能也会到达顶峰,涨势趋缓。但各国疫情修复不均的情况下,供需矛盾依然存在,因此价格不会低到“地板价”。

苏剑:此前一段时间大宗商品的涨价幅度超过了各国经济的反弹幅度,一定程度上脱离了经济基本面的支撑。初步推测,此轮大宗商品涨价也受到了各国央行宽松性货币政策的影响。在各国经济反弹力度都在边际放缓的条件下,大宗商品的后期走势将主要决定于各国的财政货币政策走向。

管涛:现在来看,涨幅最快的时候可能已经过去,但目前全球供需错配修复本来就比较慢,加上美联储为首的发达国家央行必须看到实质性通胀上升和失业率下降才会调整货币政策,大宗商品价格回落拐点可能暂时还没到来。此外,未来大宗商品价格可能会存在分化,部分商品价格会随着供应上升出现回落,而其他商品价格可能会受益于全球绿色经济转型有所支撑。

大宗商品价格传导对哪些行业影响较大?

王蕾:当前,大宗商品价格上涨正在向中下游传导,对哪些行业的影响比较大?

苏剑:对较多依赖有色金属、石油、煤炭等生产要素进行生产的制造业影响较大。

伍戈:总体而言与上游涨价标的相关的一些行业首当其冲。比如,使用铜、钢铁的一些行业,如家电、汽车等。石油化工目前也受此影响涨价,但是涨价幅度没有有色和黑色那么大。

管涛:需求较好有涨价动力的行业可以将部分上游价格压力传递给消费者,尤其是海外消费者。由于内需处于修复阶段,而以美国为主的外需已有过热迹象,导致美元主导的大宗商品涨幅过快,超过对内部门承受力,甚至可能出现抑制国内消费量增长的情况。

值得强调的是,在此形势下,对企业来讲,尤其要利用好期货市场这一工具。从当前看,期货市场已经构建了一个完整的风险管理工具市场和产业链市场。在这轮涨价中,也正是由于期货市场的作用,很多企业成功地规避了原材料价格上涨的一些风险。

为何CPI及核心CPI仍偏弱?

王蕾:从当前国内情况来看,CPI及核心CPI仍然偏弱。正如管涛老师开始提到的,国家统计局数据显示,4月份,全国居民消费价格同比上涨0.9%,涨幅比3月份扩大0.5个百分点;环比下降0.3%。扣除食品和能源价格后的核心CPI上涨0.7%,涨幅比3月份扩大0.4个百分点。1—4月份,全国居民消费价格同比上涨0.2%。想请三位专家解读一下国内价格数据,这是否说明总需求仍然疲弱?

苏剑:根据统计局的数据,1—4月份,社会消费品零售总额138373亿元,同比增长29.6%,两年平均增速为4.2%。尽管与2020年同期相比,由于低基数效应,消费呈现高速增长,但两年平均增速4.2%与往年水平相比,确实属于较低水平。

并且从近两月数据来看,消费受疫后餐饮需求爆发式增长的影响最大,而餐饮需求增长数据已经出现明显边际衰减,预计后期对消费支撑的持续性不足,且与之相比,其他的消费需求,例如商品零售增长表现平平。因而,从一定程度上来说,总需求略显疲弱是CPI及核心CPI偏弱的一个原因。

伍戈:CPI目前偏弱主要有两方面原因,一是上游价格往下游或者往CPI传导存在时滞,各个行业逐步提价有一个过程;二是CPI和PPI的组成并不完全一样,CPI中食品类的如猪肉因产能周期未来还会往下走,限制了CPI的涨幅。但在我看来,这并不意味着总需求偏弱。

管涛:当前价格压力的源头是原材料大宗商品价格涨幅过大,但传统的基建和房地产投资受限,国内消费又不支持下游普遍涨价,核心CPI仍较为低迷。从CPI和核心CPI的走势来看,我国距离全面通胀还有距离。从一季度经济指标来看,我国消费内需修复慢于其他经济指标。我们这一次刺激也不是直接向居民发钱,政策传导相对较慢,体现在消费上就是渐进修复。

此外,就业市场过热和薪资压力上升是促进消费增长的重要因素。目前,我国局部劳动力紧缺,但整体就业压力仍大,导致今年累计新增就业数量仍不及2019年水平。只不过,外需提供了时间和空间让内需修复,内需走强能否衔接外需回落值得关注。

PPI是否会向CPI传导?

王蕾:当前市场普遍担心PPI是否会向CPI进行传导。5月19日国常会上也强调,要按照精准调控要求,针对市场变化,突出重点综合施策,保障大宗商品供给,遏制其价格不合理上涨,努力防止向居民消费价格传导。各位专家怎么看传导的可能?

伍戈:总体而言,PPI涨幅肯定会高于CPI涨幅,因为有价格层层传导机制,不一定能完全传导下去。但是二者方向是一致的,传导程度取决于当前国内总需求强劲程度。如果国内总需求非常强劲,这种传导比较容易和顺畅;但当前国内总需求不是特别强劲,传导肯定会打折扣。

但毫无疑问的是,对核心CPI的传导更加有效。因为从历史上看,从PPI到核心CPI之间传导的幅度和及时性都比较强。因为核心CPI很多与非食品类、非石化能源相关,所以传导程度可能会更加通畅。而食物的CPI的传导程度由于猪肉价格下行,价格周期等因素相对较弱。

苏剑:定性来看,目前PPI上涨主要集中在产业链上游的原材料供应领域,因而将推高整体企业的生产成本,最终向CPI传导,特别是近两月上涨幅度较大的非食品领域。由于目前食品供给扩张,PPI上涨向食品领域传导的影响应该较小。

管涛:如果我们对比2008年四万亿刺激下的价格走势,2011年生活资料PPI月度环比都在0.3%以上,现在最高的也就0.2%,4月份仅0.1%。虽然生产资料和大宗商品的涨幅已经比较可观了,会部分向下游消费品传导,但是中国的工业行业门类比较齐全,产业链条比较长,传导能力也较为有限。从一季度工业企业产能利用率来看,我国供应并不存在问题,产能还有过剩,可能从长期看,通胀下行的压力更突出。

且当前有四大因素支撑我国难有高通胀。首先,国内外对疫情的政策差异使得欧美大幅宽松的同时我国财政政策和货币政策均较为克制,我国政策不会产生像美国那样引致爆发性消费增长。其次,需求较弱情况下,工业产能可能仍旧过剩。再次,输入性通胀在我国的传导链条较长,进口价格变动对中国CPI以间接影响为主,传导速度和效果均弱于美国。最后,我国当前就业压力仍不小,第三产业尚未全面正常化。


下阶段CPI与PPI的走势如何?

王蕾:各位专家怎么看下一阶段CPI与PPI的走势?日前国家发展改革委政研室主任、新闻发言人金贤东公开表示,近几个月PPI涨幅还可能进一步扩大,二季度PPI同比涨幅可能继续走高。但随着价格信号对原材料生产流通的引导作用持续释放,大宗商品价格将逐步回归供求基本面。预计全年PPI同比涨幅呈“两头低、中间高”的走势,下半年同比涨幅将有所回落。市场上亦有机构预测,未来两月PPI可能突破8%,然后逐步回落。各位专家怎么看?

管涛:未来数月,PPI与CPI的剪刀差仍有走扩空间,主要原因是PPI具有较强的基数效应,同比增速高点尚未来临,存在PPI同比增速进一步上升的风险,而CPI同比增速有猪周期回落和消费修复缓慢的拖累。两者剪刀差的走扩会增加中下游企业的生产经营压力。长期来看,我国在过去3年消费通胀疲软的根本性症结尚未消除,部分行业产能过剩,尤其是我国经济增长尚未确定走出下行通道。

伍戈:由于基数原因,PPI在5、6月份筑顶之后,同比增速将会逐步回落,但环比增速还会持续一段时间,或将于三季度与需求见顶保持一致。四季度之后,PPI同比、环比增速均会趋缓。由于PPI向CPI传导具有时滞,加上一些技术性因素,年底前CPI将保持涨幅向上。绝对水平来看,单月PPI同比涨幅确有可能突破7%~8%,CPI全年均值或将维持在2%以下。

苏剑:综合考虑2020年的CPI、PPI以及目前大宗商品价格走势,预计CPI在2021年内将呈现前低后高,年末出现高点,而PPI将呈现出前高后低走势,年中高点可能出现在二季度到三季度。基本同意PPI将逐步回落,但考虑到国际和国内的政策因素,未来两月PPI突破8%的判断还不是市场主流看法。


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