李扬：债务是大敌

以下为国家金融与发展实验室理事长李扬在《中国金融报告2020：新发展格局下的金融变革》新书发布暨高层研讨会上的主旨发言。

女士们、先生们，大家上午好！

非常高兴社科院金融所传统的“中国金融发展报告”有了新版本。根据惯例，我这个致辞不说客套话，直接同大家交流学术问题。

我今天选择的题目是“债务是大敌”。最近这些年来，全球的债务问题日益突出，越来越引起人们的关注。这个问题涉及面非常广，今天，我仅就其中的五个方面展开讨论。我认为，这五个方面的问题十分巨大，构成全球和中国经济健康发展的“大敌”。

首先，债务泛滥由来已久。根据世界银行的研究，在布雷顿森林体系崩溃之后的50年里，全球已经历了四次债务浪潮。这几次浪潮都发生在发展中国家和新兴市场国家，并对这些国家的经济和金融发展造成了难以挽回的损失。如今，债务已经成为世界之“大敌”，已经发展到难以收拾的程度。统计数据显示，到2020年底，全球债务总额超过了281万亿美元，达到世界生产总值的355%，比2019年提高了35个百分点。也就是说，全世界GDP的债务密集度在2020年底达到3.55，创造了新高。这充分说明，近几年来，金融对于实体经济的疏离程度在提高。从人均来看的债务问题更令人吃惊，按照全球75亿人口来计算，2020年底，人均负债3.75万美元。当然，平均数能揭示的信息一般比较偏颇，可能掩盖了许多不平等的事实。我们这里只是想给大家一个印象，告诉大家，全世界的债务积累，已经达到不容忽视的程度。

第二，新世纪以来，全球债务发展呈现出新特点，主要发达经济体，包括美国、欧洲、日本等等，均先后陷入危机，而且，其负债规模越来越大。富国负债本身就不合逻辑，更大的问题是，这些国家还掌握着全球储备货币的发行权。于是，债务的发行和偿还就有了新特点，即，富国可以通过印**来偿还债务、用债务偿还债务的问题非常突出。本世纪以来，全球债务堪称“洪水滔天”。当然，从主观上讲，这些国家的货币当局希望通过释放流动性来对实体经济产生正面、积极的刺激，但是，由于全球经济下行以及全要素生产率趋降等多种原因，巨量的资金并未进入实体经济，而是进入以下三个领域。其一是股票市场，遂有股票价格的不断上涨。2007年全球金融危机以来，美国股票价格已经上涨了12年，这是不合经济学逻辑的。中国也是如此，本世纪头十年，中国经济形势大好，但那时我们的股票价格并不上涨，近两年来，经济进入新常态，下行压力增大，股市价格反而上涨。这背后的力量主要是泛滥的流动性。其二是债券市场。由于过多的流动性推高了债券价格，遂有整个市场的收益率不断下行的趋势，长期的超低利率乃至负利率局面由此形成。其三是房地产市场。过多的流动性涌入房地产市场，导致房价在经济下行期间诡异地逆势上涨。大家一定注意道，最近中央又在关注一些城市的房价上涨问题，房价在经济下行时为什么会上涨？令人百思不得其解。总之，宽松货币政策释放的巨量流动性引致资产价格上涨，使得货币当局也不得不审视其“只管货币，不管金融”的传统立场，开始关注资产价格上涨对货币政策的影响。今年年初，央行原行长周小川也提及货币政策应关注资产市场问题，反应出货币当局的困境和新思路。总之，发达经济体广泛负债，并且充分利用储备货币发行权为其债务融资，导致了新世纪以来的新一轮债务浪潮，这是我们未曾遇到过的问题，目前，我们还很难全面估量其对全球经济金融的影响。