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上海明汯投资投资总监解环宇:量化投资2020回顾与2021展望

郭炫 量化基金 2021-1-13 22:28 18399 人围观

2021年1月9日下午在上海隆重举办的以“新机遇·新动力·新格局”为主题的量化论坛中,上海明汯投资管理有限公司合伙人、投资总监解环宇发表主题演讲《量化投资2020回顾与2021展望》,以下为演讲速记:

各位领导各位嘉宾,大家好,我是解环宇。我们首先回顾2020年,2020是量化快速发展的一年,私募量化机构管理规模首次超过五千亿人民币。整年量化股票多头,中性产品以及CTA这三种策略在2020都取得了不俗表现。但是量化从规模到占比都是偏低的,由于疫情的原因,资金加速进入二级市场,公募私募资产管理规模均有大幅的提升,量化占比虽然有所提高,但是相比于海外的40%这个比例而言,我们的未来空间依然广阔。
先从股票说起,A股股票数量在2020年大幅增加,随着将来注册制放开,未来股票还会增加,有利于量化。从成交额来看,也是非常高的一年,达到了194万亿。流动性分布方面,中国是个比较特殊的市场,80%的股票流动性都不错,中国有接近三千支的股票,能达到日均五千万以上的交易额,非常适合做量化。
全年市场超额的表现,根据托管数据显示,2020年1-11月中性产品的平均收益在10%左右。但是其中上半年占最主要的部分,达到了7%。也就是下半年只有3%左右。下半年这个3%,其实还有一部分来自于打新收益,如果去掉打新收益,可能就更低。所以对于中性策略,对于超额来讲,2021年还是很有挑战性的。
我们再提一个对于中性产品业绩很相关的一点,就是对冲成本。以现在最主要的500对冲产品来讲,2020年全年的中性产品平均对冲成本在8%以上。在有一些时间点,更达到了夸张的14%,这对于中性产品是非常有挑战的。分析其原因,一个是我们经常提到的中国对冲工具缺乏,大家都要通过500股指期货来进行对冲多头。再有一个原因,今年下半年打新收益非常好,打新基金规模扩得很厉害。他们要建仓股指期货空头来对冲多头,所以把贴水继续扩大了很多。我们预计随着打新收益的降低,2021年有望回到19年的平均状态,也就是7%-8%的对冲成本。
最后看CTA,2020年是CTA大年,我们认为2021年还会继续延续。因为疫情导致欧美国家超发,疫情导致需求降低,需求降低通常会使大宗商品承压,价格承压。但是弱势的美元又会带来大宗商品的涨价,这个一涨一跌,今年就形成了很多的波动。众所周知,波动是有利于量化CTA的,所以今年CTA平均业绩达到27%,远远好于往年。我们再回顾一下这几年量化股票多头的超额收益情况,头部量化机构在2018年还能取得30%-35%的收益。到今年的20%-25%,虽然平均来看好于主观多头,但是主观多头毕竟有这么多年的历史,长期做到10%-15%,是非常了不起的数据。我们预计随着量化管理规模的逐步增加,我们长期也是接近15%的超额水平。
第二个误区,传统认为量化管理管不了那么大的资金,这个我们从发第一支量化产品开始,一直饱受质疑。但是你看美国,美国的几支对冲基金,他们加完了杠杆的交易头寸是大于500亿美元的。反过来看,美国的交易量差不多现在是中国的1.5倍。但是中国的交易量比较分散。所以中国可投资性理论上不输于美国。我们反推过来,中国的股票容量是非常大的。
回顾完2020,开始展望一下2021。我们从三个角度展望2021,第一个从CTA开始讲起,2020年是CTA的大年,我们认为2021年CTA依然有很大的投资机会,有望延续2020年的行情。疫情导致经济放缓,需求降低,大宗商品价格承压,会形成波动。但是今年疫苗会推出,大宗商品有望继续涨价,就会带来中间很多的波动,波动是利好与CTA策略的。第二点就是接上面的市场有效性,市场有效性肯定会进一步提升,因为机构占比会进一步增加。目前量化约占20%,预计未来会继续增加。但是预计会放缓,边际效应导致α的有效性损失会慢慢减缓。第三个,我想提到沪深300指数。其实沪深300指数一直有点被量化遗忘。沪深300指数相比中证500指数是个蓝海。
我们进一步分析市场有效性,市场有效性提高的趋势,这个是毋庸置疑的,只不过我们认为21年会得到一些缓冲。原因就是2020年,其实是量化扩张非常大的一年,这一年吃掉了很多α,让超额都变得难做了。这样的环境下,大家想寻求新的突破,其实是有一定难度的。新增规模可能会得到一定程度上的放缓,量化规模的增速,又是对于市场有效性提高是最重要的。因为量化的交易量大,也就是市场交易量占比高,它经常会买卖,会更让价格进入到一个合理的区间。其次才是股票类公募基金的规模增速,对于市场有效性的提升,量化管理的规模增速是大于公募基金规模增速的。公募基金规模增速当然也是会会提高市场的有效性。但是它更偏向于长期市场有效性,量化是偏向于短期市场有效性。
我大至讲一下量化收益的来源,收益分为盈亏比、胜率、频率、仓位。量化的话,我们目前的主流量化机构,是以量价策略为主。为什么基本面会在未来具备价值呢?叫基本面因子,或者基本面策略都可以。我们看一下这三个点上的特点,基本面具有高盈亏率、中胜率、低频率的特点。低频率就意味着它的容量要比传统的量价要大。传统量价具有中盈亏比,中胜率或者是中偏高的胜率,高换手,高频率的特点,它的容量就会有限。有些人说叫高频也好,叫日内交易也好,这些策略在中国市场交易量,比如说平均我们认为八千亿的情况下,它的容量十分有限,但是基本面,我们可以对标到一些分析师因子,这些因子换手率很低,所以它容量很大。主观研究员的因子,我们认为将来会被大量的机构所采纳,因为现在已经有一些量化机构开始在这方面做配置了。比如说一些主观的研究员,他们把因子作为输入,和量化、传统策略混在一起,这样有助于扩容。最后一个沪深300增强具备价值,我们可以看一下这幅图。金牛5年股票私募,这是过去几年年化超额表现最好的几家主观私募,300超额5%-19%。这方面我们量化沪深300指数近五年都维持在15%以上。具备配置的价值。行业龙头大多数在300里面,沪深300指数过去三年里面每一年都跑赢了500。所以得到一个结论,当500选股模型超额收益,无法领先沪深300指数6%的时候,沪深300指数增强就具备配置价值了。
最后我们做一下中性产品的展望。刚才提到的300指数增强。具有很好的配置价值,300的对冲也是同样的。为什么呢?我们从两个角度来看,一个是刚才分析到300是以龙头为主的指数,在300内选股,股票市值是更大的,容量是更大的。超额随着500的超额越来越难做,300超额和500超额逐步逼近,从超额的角度来讲,或者是容量角度来讲,300已经初具优势。我们再从对冲角度来讲,300在今年整个2020年的情况下,贴水80%时间内低于2%。甚至有30%-40%的时间都是0。这个相比500股指期货就有很大的优势了,所以我们认为300的对冲,在中性产品里面的配置是很重要的。其次我们说对于中性产品收益的展望,我们认为会进一步降低,不管是300对冲还是500对冲,都会进一步降低。由于超额的下降,还有超额成本,假如回到19年,平均7-8个点,其实中性产品的最后业绩还是很有压力的。比如想达到两位数10%,还是很有难度的。
如何提高中性产品的预计收益呢?我们有一些方法,接下来说的三种,第一个动态调整敞口,也就是通过动态调整对冲的股指期货仓位来提高收益,控制好波动。第二种方法,就是混入其他策略增加收益。多策略的好处,是在降低波动性的同时,又不影响收益。2021年可能继续是CTA的大年,历史上CTA在各年的表现也能看到,在2015年的下半年、2016年、2018年,这三个股票多头非常差的时间段,CTA都取得了异常好的表现。虽然这个数据点有点少,但是从原理上来讲,CTA一定程度上和股票多头是互补的。最后一个就是我们经常会说到的基差择时,选择性的在一些时间点把中性产品扩上去。而不是一定要开500期货,这种是不太可取的。这个就是大致我们对于2021年中性产品的预期。谢谢大家。

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