管清友：2021年中国经济的最新研判

12月20日，“视野·领域，预见2021”格上年度投资策略会上，如是金融研究院院长、首席经济学家管清友先生发表了题为《从双循环看2021中国经济——2021：复苏延续，周期复辟？》的演讲，就“2021经济复苏态势”、“国际环境变幻与国内动能转换，下阶段发展动力从何而来”及“展望明年市场，各类资产投资机会如何”等重点话题进行深刻解读。以下是其中部分重点内容。

一、周期轮动：

周而复始，2021是快进版的2016？

2021年会是一种什么状态呢？我们不妨从几个维度先简单看一看：

第一，我们比较一下2021年的复苏和2016年的复苏有什么不一样？2016年的复苏是一个全球性的复苏。我们在最近经历过的商品价格上涨，甚至缺电，资产价格的上涨，跟2016年何其相似。

明年上半年复苏是确定的，全年确实有可能维持7%，甚至8%以上的增长速度。明年全年的经济增速目前来看，结构上我估计不会有太大偏差，应该是和今年相反，今年是前低后高，明年是前高后低。

第二，通货膨胀的情况我们也看一看，CPI 11月份出现了2009年2月份以来，应该说又一次的负增长，很多人非常担心通货紧缩，但如果从传统教科书的角度来讲，2021年通胀的风险肯定是高于通缩的风险，CPI不能准确反映我们国内的实际情况，也不是一个新问题了。

第三，来看下大家最关心的货币政策。我们现在看到2021年货币政策不急转弯，总体还是不松不紧。我觉得总体上中国央行有力无心，所以我们不大可能再重复2009年、2012年、2014年这三轮大宽松的局面，主观上不愿意、客观上不允许。这是我们对2021年的一个基本的比较和判断。

简单总结，2021年大概应该是一个复苏延续，从股票市场的表现来看，确实有一轮所谓的周期复辟的特征，有点像2016年的上半年。

二、内外环境：

从投资到消费，从供给到需求

我们把眼光稍微拉长一点，再去看看我们未来可能面对的内外环境的变化。

外部环境来看，中美关系是我们有生之年要面对的一个最重要的外部因素的变化，未来十年大国博弈会非常剧烈。大家知道，2008年金融危机的时候中美联手对于世界经济迅速复苏起到了很大的作用，但是这次疫情看到，中美没有实现合作，美国现在疫情仍然非常严重，这也是2021年世界经济不确定一个非常重要的因素。

内部环境来看，首先，我们未来面临的环境，是一个杠杆逐渐被拆掉的过程。AAA企业违约的风险，我估计明年上半年会有，这一波金融整顿2021年总体接近尾声。我们用定向爆破的方式避免了一场系统性金融风险。

第二，基建，过去美国人在承担全球责任，到处打仗，中国人赚了钱就到处搞基础设施建设。但未来的基建恐怕比较难，过去的70年，农民群体一直在做贡献，前30年是工农业剪刀差，后40年是城乡、土地剪刀差，这两大剪刀差帮助我们积累了所谓的第一桶金。我觉得中国现在真是到了反哺农民的时候，如何实现城乡土地的一体化，让农民成为有产者这是5-10年非常重要的一个课题，也是我们启动国内大循环非常重要的方式。土地逐渐要资本化、市场化，农民群体成为所谓的有产者。

第三，地产发展逻辑也正在发生变化，地产过去十几年是金融业的发展逻辑，2020年三条红线的推出标志着地产去金融化的方向，此外其实一些不合理的限购限售政策应该取消，就像今年中央经济工作会议提出取消一些不合理的行政性管制，让地产回归它的本源，未来地产变成一个制造业、建筑业，不再是金融业的发展逻辑。

近期官方提出了需求侧改革，这不是汽车下乡、家电下乡简单刺激消费的行为，更多是立足长期，官方文件中有明确的表述，我简单解释一下：

第一个是分配，对于最近十几年来全球的所谓财富差距，我想大家都感同身受，要解决分配问题，无非是通过税收、反垄断等方式。所以反垄断这个事不是针对哪一家公司，不是针对阿里，也不是说因为某些老师讲了几句话，某某公司就会暂缓IPO，这个我觉得大家大可不必这么狭隘的去理解。反垄断是未来解决分配很重要的方式，当然还有国企利润划归社保等等。对于今天在座的各位，未来五年里，税收的优化、税收筹划将会非常重要。

第二个涉及到流通环节、基础设施的建设，提高效率。

第三就是所谓释放和挖掘新的消费，放松管制。就像中央经济工作会议文件里面讲，简政放权、放管结合，有些领域管制确实过度。很多领域都出现这个问题：程序上无比正确，结果南辕北辙。把一个所谓非标准化的东西非得按照行政化、标准化的东西去管，怎么能行呢？

三、资产表现：

2021机会不如2020，但长期风景独好

对于2021年的资产市场表现，我们判断可能相对保守一点，觉得2021年的机会不如今年。

A股市场：仍然是在风格转换，或者说风格转换已经完成，这个市场的驱动力其实从估值驱动转向了盈利驱动。这也是为什么7月份以后，我们说指数出现明显上涨的时候，我们一直在给普通投资者提示风险的原因。

所谓盈利驱动的过程当中，大概会有三个变化：第一低估值跑赢高估值，这个仅供参考；第二是周期消费仍然领先；第三是大盘好于中小盘。

长期来看“十四五”规划当中主线索还是比较清楚的。我觉得有增量的两个方向，一个就是新能源车，因为中国已经承诺，2030年达到排放峰值，2060年实现碳中和，“十四五”期间，环保、碳中和因素会更加严格；第二块是国防军工，这个不详细说了。

债券：我们觉得总体上还是以防风险为主，每个机构的策略不一样，现在从经济复苏和流动性两个维度看，总体上对债市都不算是好消息。

房地产：城市之间的分化确实越来越严重，但一讲房地产发展逻辑变了，行业周期变了就不能买房了？也不是，我仍然认为房地产是中国很多人资产的重要的组成部分，而且今年很多城市买房特别好的时期，比如说北京，今年买房比较好的时期就是5-8月份。

长期来看，我们正在进入新的货币体系时代，传统的金融危机、经济危机正在消失，2008年我们看到雷曼兄弟破产这种情况以后可能不会出现了，一旦这些机构出现问题马上注入流动性，资产价格上涨。资产价格不断上涨，对于所谓的持有资产的人或者是能够懂得投资的人，它是一个好事情。但实际上，金融危机和经济危机的形式发生了变化，这种长期的社会危机取代了短期的金融危机和经济危机。尽管中国的货币政策、操作方式和欧美还不一样，但是中国恐怕也很难避免逐步进入零利率、负利率时代。

我个人觉得2021年是零利率元年，也就是说在负利率的大趋势下，可能这个世界要运行非常长的时间，从资产角度来讲，大道至简，买头部股票、核心房产、黄金保值。负利率下资产价值在上涨，我认为这是一个最大的动力，是一个推力。同时，我觉得中国国内所谓资产市场改革，特别是股票发行制度的改革确实给大家创造了机会，因为我们可以买到性价比更好的资产，这是一个拉力。推力和拉力决定了，我们面临一个可能周期比较繁荣的资本和资产市场。

最后，简单总结一下，2021年确实很多方面会像2016年，经济通胀、商品、货币政策略有差别；从标的上、从投资的角度来讲，我们觉得2021年不会像2020年这么好抓机会，相对会难一些。从投资策略上来讲，可能2021年是一个比较好的做量化对冲的一个年份，当然还有很多所谓不确定性因素，特别是外部疫情以及需求的状况。总体而言，我觉得中国的高净值群体其实正处于资产繁荣的一个阶段，长期来看，投资就是投国运。三百年前乾隆时期，我们跟第一次工业革命没有任何关系；一百五十年前，我们和第二次工业革命失之交臂，因为当时中国在搞洋务运动；今天我们处在第三次，也有人讲第四次工业革命时代，而且中国的综合实力足以应对任何外部势力的冲击。所以从这个角度我们应该对祖国充满信心，应该对中国经济升级转型充满信心。