翟敬勇：价值投资的圣杯

在所有的好东西都不便宜的情况下，社会又在向前发展，那么这些伟大企业在推动社会文明向前发展，它们会得到一个长足的发展。所以我们就要用成长的眼光来计算它的安全边际。

在企业高增长阶段，特别是加速增长阶段，盈利的趋势性更为重要，高估值能够被高盈利增长所消化，如果用十年之后的现金流贴现模型去计算今天买入的价格，10年之后大概的回报是250%，净赚150%，也就是用4毛钱买了1块钱的东西。倒推回来就是说，按照现在的价格买入，大概年复合回报接近10%，这就是我们现在的动态安全边际。

现在所有的投资都以未来10年的眼光来看今天的价格决策。我今天是一块钱买的，我10年之后是变成2块5了，这就是4毛买1块钱东西的逻辑。

进入人工智能时代以后，产业周期迭代越来越短，我们对企业的估值一定要以未来发展的需求重新评估，以10年之后这家企业的商业模式依然是市场的主流去评估。这个判断是基于现在它的商业模式的建立，来评估它商业模式在未来的趋势。

比如说微信，我们定义微信的一个发展趋势是以社交功能来产生附加值的，10年之后大概率大家还在用微信，但是在微信的附加值上出现什么样的商业模式我不知道，但是我相信大家离不开微信，所以这就是它的护城河。

可以毛估的是未来在我们现有的企业发展战略上，唯一要看到的是它以社交为平台的商业模式没有被挑战的情况下，它的延伸品会不断的因为它社交模式的护城河越来越宽的情况下，会逐步产生更高的附加值，附加值大概可以推算出一个利润结构，这个利润测算出来之后，这还属于毛估，每年再根据企业的财报数据进行比对，那么符合预期了我们继续坚守，如果不符合预期就放弃。

所以成长性估值就是用毛估的，不存在确定性的估值，从这一点来看，我们宁可选择“模糊的正确”，也不要“精确的错误”。

这又回到对企业深度挖掘的能力，在互联网时代，投资体系主要围绕三大要素：第一是企业的商业模式，第二是企业文化。企业文化和商业模式又是耦合的，没有先后顺序，这是我们重点考察的要素。第三是企业的估值。商业模式和企业文化在我对企业的判断中占了80%~90%，估值只占我投资体系的10%都不到，未来我会越来越弱化估值因素，那种一昧强调低PE的投资策略，已经不再适用于当今的市场。

我们一定要适应时代变化，我们要思考什么才是投资的本源，要看树的主干，而不是看它是否枝叶漂亮，主干的深度才能决定它的高度。作为一个投资人要去做的就是把我们的深度一直往下延伸，至于高度只是一个果而已。

坚持好股好价中“好价”这个因素在你决策思考框架中越来越弱化了吗？

翟敬勇：好价的模型是：一是伟大的企业不需要卖，二是追加买入等于持有。 回过头来看如果采用这种策略，其实对于机构或个人投资者来讲，在这些公司上，赚的都是盆满钵满。

好价不是大家所理解的低价，决定是否是好价是由企业的成长性决定的。投资一定要有信仰，不要因为看见才相信，大部分时间我们要因为相信而看见。

以格雷厄姆为代表的早期的价值投资者，依赖于对企业资产负债表的分析，算市净率（P/B）,也就是把企业资产价值算清楚了，用低于清算价值的价格买入资产，赚被市场低估的钱，就是我们讲的“捡烟蒂”。应该说，这一套投资方法，在经济业态稳定的工业社会阶段是适用的，但是在全球进入互联网人工智能时代之后，信息扁平化，所有的好公司都不便宜，行业的成长性与企业的增速也超越了投资者的既有经验，如果你还用过去的理论来解决现在甚至未来的问题，那就是在刻舟求剑，缘木求鱼。

榕树为什么是“深度价值投资者”？

翟敬勇：当你跟一个企业没有3~5年，根本谈不上理解，深度价值投资就是对一个事物的深入研究，它的研究时间是没办法降维的，就时间周期来说最短3~5年。

比如说研究某白酒龙头公司，我现在跟了16年，我才敢说我懂这个公司；电池这个行业，自2006年我们开始琢磨二次能源替代一次能源，我已经跟了14年了，我才敢说我对这个行业理解了；今天谈人工智能说互联网3.0时代，因为我们对互联网应用跟踪有十几年，从2001年网易、搜狐和新浪登陆纳斯达克那一刻，我们就开始关注整个中国的互联网的进程。

我们没有买美团，是因为我没有研究清楚它的护城河，我不确定它是否会被颠覆？在2018年某互联网龙头公司下跌的时候，我果断买入，是因为我清楚知道的抖音崛起不会对以社交为属性的微信构成冲击，所以在这种不够构成冲击的时候，股价下跌，市场看空的声音越多，对深度价值投资者来讲，这就是千载难逢的买入良机，事后证明我们的判断是对的。这就是巴菲特说的好公司不需要卖，但是首先你要界定这个是真好，这非常重要。

所以大部分投资人是把真好和假好区分不开的。所以在股价下跌的时候，你一定会看到负面的声音是站在上风的，在这个时候敢于站在大多数的对立面是需要信念的，而支撑这个信念的来源就是对企业深度且长期不懈的研究。 

调研上市公司对于投资有什么帮助？

翟敬勇：深度价值的投资人一定是长期调研上市公司的，因为我们必须在一个企业发展雏形的过程中，就要对它的发展战略、商业模式做出尽可能全面的判断。

好比我们看一个楼盘，你一定要看它的规划图，楼盘质量好不好，你买的房子好不好，你一定要看它打桩打得够不够深，等到这个房子装修好了，我再去看一眼。实际上调研上市公司就跟买房子是一样的，你要买一个好房子，你就必须要在拍地的时候就去琢磨去研究。

任何一个代表未来的商业模式的崛起，它都是经过残酷的竞争，在这种异常激烈的竞争过程当中，包括企业本身的创始人，他们的团队自己都对企业的未来没有把握，这就是投资的难点和极具挑战性的地方，也是深度价值投资者的价值所在，我们需要在大家都看不见方向的时候辨明方向，心存疑虑的时候目光坚定，敢于坚守，并收获价值。

要如何调研上市公司才是有效的？

翟敬勇：调研上市公司最重要、有效的就是观察公司的企业文化。

企业发展中真正重要的是人，企业的团队是否适应市场的变化，随市场变化而做出决策，能够有效地做出调整，这才是企业能够穿越周期，实现长青的护城河。

任何东西不是一蹴而就的，投资最重要的不是买对和买错，而是应对变化而作出决策，这是非常重要的，深度研究就是持续追踪市场的变化、行业生态的变化以及企业应对变化的能力。 

榕树未来希望吸引什么样的人才加盟？

翟敬勇：需要有一群认同榕树“正、勤、达”企业文化的顶尖人才加盟，在榕树的平台上实现创业梦想。榕树目前在开展员工持股计划，未来管理团队和核心骨干将持有榕树三分之一的股份。