市场走势三重力量，A股能否破而后立（每周市场观察第41期） ...

郭永生郭永生论宏观 2023-10-10 15:20 480230人围观

中国A股市场在各方期盼，政策频发，禁止唱衰和大V加持下，依旧没有走出震荡偏弱的趋势，相比较欧美指数的上攻，日本指数的创出历史新高，甚至亚洲的印度、越南等指数都不停上攻的情形，而A股走势明显掉队。

把对A股市场的利空和利多罗列一下，似乎能从中找到一些原因，基于这些原因的下一阶段的推理，我们也许能一窥未来市场的走势。

一、市场逻辑的推演

市场的涨跌扒开层层表象，可以看到的以底层驱动力还是上市公司的盈利能力。但是在盈利能力里面有两种驱动力：（1）市场的资金偏向，（2）市场的预期偏向。市场资金偏向似乎是推动指数上涨的直接力量，激进的买盘和谨慎的卖盘推动价格走向一个又一个高点，而谨慎的买盘和激进的卖盘推动价格走向一个又一个低点。而买盘和卖盘的偏向来自市场预期。预期未来向好，激进的买盘就会出现，预期未来向差，激进卖盘就会出现，而好和坏的底层原因是：未来经济的盈利能力。所以所谓的资金，预期，归根到底还是企业能不能盈利，国家的参与者（居民，企业，国家）能不能赚到钱，因此扒开市场的表象，回归驱动资金和预期的底层逻辑还是“盈利能力”。所以第一层是资金，第二层是预期，第三层是盈利能力（也就是所谓的价值）。

如果仅看到第一层，我们会在市场中拿到一种现象：某只股票忽然疯涨，之后会出现两种情况，一种是高攀不起，屡创新高，上行不止。

一种是戛然而止，飞行直下三千尺，永久性损失。

两种情况在推动上行阶段都是依靠资金，分歧在于一种仅仅是资金，一个是优质资产的加持，是持续的盈利能力和价值创造。因此市场驱动的表面是资金，中间是预期，底层是价值。

二、中国市场的状况分析

依据市场驱动的逻辑我们来分析中国市场，可以从三个视角来看A股未来四季度的状况。

1.资金视角

资金是驱动价格上行和下行的直接力量，也是短期最能明显看出趋势的力量。而市场可以明显看到的资金包括海外的北上资金，融资融券资金等。其中北上资金的逻辑是比较清晰的。

北上资金因为本身是美元计价的资金，所以他的流动也需要考虑两个因素：人民币汇率趋势和投资标的的差价，引入如果人民币出现贬值，而国内A股市场没有出现明显反转的情况，北上资金大概率会撤离。

我们看今年八月中旬以来北山资金已经连续8周出现较大幅度的流出。而这个区间也是人民币和A股双杀的阶段。很多时候我们把北上资金称为聪明的钱，从一定程度上，北上资金也确实有市场风向标的作用。

另一块是融资融券资金。从数据状况来看，虽然从四月份以来融资余额稍微有一定的下行，但是可以明显看到融资融券周个的融资余额对大盘的变化其实并不是非常明显，国内目前融资融券虽然有一定的门槛，但是经过多年的发展之后，融资融券的门槛已经比较低了，或者说融资融券已经散户化了，难以作为一个非常有效的资金流动指数来分析。

另外从宏观资金角度来说，今年已经多次降准降息，并且在GDP偏低的背景下依旧维持超过10%的M2投放，市场宏观资金面是比较宽裕的。

所以整体来说宏观资金宽裕，融资融款变化不大，北上资金出现大幅度撤出，整体来说资金面偏空。

但是在资金分析的视角下有一个重点：就是人民币汇率的下一步走势，他是关系到北上资金后期方向的一个重要考量，当前大趋势是美联储加息已经接近尾声，国内金融市场短期再次降息的可能性偏低，因此短期大概率人民币会迎来一波短线的中性偏多的机会。

2.预期视角

市场情绪主流偏向决定预期变化。当前市场整体情绪还是偏向于悲观，主要原因是市场赚钱效应的严重确实和大盘震荡下行的跌跌不休。

市场走势大方面从技术面角度来说，依旧没有脱离我们的大收口三角形的趋势。这个大收口三角形可以从2013年一直延伸过来，形成市场行情的标准走势区间。

短期看市场在一个非常弱的结构中小幅度波动。而这个弱势的结构没有办法调动市场的参与情绪，这种情况下场外资金是难以参与进来的，因此偏弱的预期－－偏少的参与资金－继续弱势震荡－－更弱的预期，市场走入一个困境。

但是在这个比较弱势的市场结构中我们可以明显看到一个可以拉高预期的因素正在出现：中美关系的短期缓和，人民币的短期企稳，房地产不间断的利好政策（虽然不一定有效果），政策不断地利好，叠加假期出行热情和经济数据的好转，未来相信只要市场不好转，利好政策还会不断出现，直到出现政府希望的稳预期局面。

在当前利空（经济数据不好，人民币贬值，房地产形势较差）已经基本触底，外围中美关系逐渐缓和的背景下，未来不太久的时间出现市场预期好转是大概率事件。

3.估值视角

市场长久一直在验证这样一句话：价值可能会迟到，但早晚会来临。如果更长久的视角看中国A股市场，未来的盈利能力是必须考量的因素。市场短期靠资金，中期靠预期，拉长时间轴来看，可以长期给投资者带来稳定回报的上市公司都是能够长期获利，能真真实实赚取的真金白银的公司。放在指数上也一样，推动指数短期上涨的可能是资金，可以是预期，长期必然是上市公司整体质量，能不能赚到钱，这也是A股市场未来是否能出现大牛市的基础。

今年上市公司的表现，Wind数据显示，2023年上半年，A股上市公司营业收入合计为35.44万亿元，同比增长2.57%；实现归母净利润2.95万亿元，同比下降4.3%。3047家A股上市公司营业收入出现同比增长，占发布半年报企业数量的57.87%，其中374家公司的营收同比增幅超过50%，151家公司的营收同比增幅超过100%。营收增幅超过50%的企业，主要分布于电力设备、机械设备、医药生物、房地产和社会服务5个行业。但是统计净利润前10名的时候，我们对A股的

如果我们去翻开美国的数据，常年占据榜首的基本上会是苹果，微软，亚马逊，字母表（谷歌母公司）等公司。国内的利润大多数是垄断利润，而不是创新或者市场竞争的结果，很难说从资产效率来说这些公司的盈利能力有多强，这也是这类公司虽然每年赚取大量利润，但是股价常年在净值附近震荡，甚至多数时候跌破净值的原因。

但是目前情况正在明显有所变化，中国未来如果想走入发达国家的收入水平，靠目前传统的收入结构是没有希望的，没有足够多靠科技创新推动的高薪职务，中国很难跨过中等收入陷阱，而目前国内形势比较明显的结构是我们出现三明治中间层，上面的欧美等发达经济体掌握高技术的研发，设备等高附加值产业，并对中国进行拦截，以限制和减缓中国跨入这类高附加值产业，另一方面原来我们的优势产业，纺织服装，机电组装等产业，在越南，印度等更低薪水国家竞争中难以获取比较优势。唯一超越，打破创新瓶颈，让更多可以获取高附加值利润的公司在国内产生，才可能打破当前经济预期，估值的困境。

所以从这个意义来说，破局是唯一方案。

当然我们今年也明显看到破局的曙光，华为的7纳米手机，中国电动汽车的开疆拓土，大飞机项目的顺利起飞等等，无不预示着一个创新驱动，高附加值，高利润的未来会逐步出现。

回到我们当前，上市公司盈利能力变弱可能不是短期能看到变化的，如果A 股市场想要出现更多范围的，甚至波澜壮阔的大牛，可能经济结构转型升级出现曙光的前后，我们就可以看到。

所以站在当下的时间点上，我们认为随着各利空的逐渐落地兑现，政策上利好因素在逐渐累积，预期可能很快会从悲观的底部反弹，预期的反弹不可避免地带动资金的入场，因此市场距离变盘点时间不会太久。但是如果要长期大牛，可能还要我们耐心等待。